El combustible que alimentó la crisis de las hipotecas de alto riesgo

El camino hacia una crisis

¿Fue este el caso de que un grupo o una empresa se quedara dormida al volante? ¿Es esto el resultado de muy poca supervisión, demasiada codicia o simplemente no hay suficiente comprensión? Como suele ocurrir cuando los mercados financieros no funcionan, es probable que la respuesta sea «todo lo anterior».

Recuerde , el mercado que estamos observando hoy es un subproducto del mercado de hace seis años. Retrocedamos hasta fines de 2001, cuando el miedo a los ataques terroristas globales después del 11 de septiembre sacudió una economía que ya estaba en apuros, una que apenas comenzaba a salir de la recesión inducida por la burbuja tecnológica de fines de la década de 1990.

En respuesta, durante 2001, la Reserva Federal comenzó a recortar las tasas drásticamente, y la tasa de los fondos federales llegó al 1% en 2003, que en el lenguaje de los bancos centrales es esencialmente cero. El objetivo de una tasa de fondos federales baja es expandir la oferta monetaria y fomentar el endeudamiento, lo que debería estimular el gasto y la inversión. La idea de que el gasto era «patriótico» se propagó ampliamente y todos, desde la Casa Blanca hasta la asociación local de padres y maestros, nos animaron a comprar, comprar y comprar.

Funcionó y la economía comenzó a expandirse de manera constante en 2002.

Los bienes raíces comienzan a verse atractivos

A medida que las tasas de interés más bajas se abrieron camino en la economía, el mercado inmobiliario comenzó a trabajar en un frenesí a medida que la cantidad de casas vendidas y los precios por los que se vendieron aumentaron drásticamente a partir de 2002. En ese momento, la tasa en un La hipoteca de tasa fija a 30 años se encontraba en los niveles más bajos observados en casi 40 años, y la gente vio una oportunidad única de obtener acceso a la fuente de capital más barata disponible.

Bancos de inversión y valores respaldados por activos

Si el mercado de la vivienda sólo se hubiera tratado con una mano decente, digamos, con tasas de interés bajas y una demanda en aumento, cualquier problema se habría contenido de manera justa. Desafortunadamente, se repartió una mano fantástica, gracias a los nuevos productos financieros que se lanzaron en Wall Street. Estos nuevos productos terminaron extendiéndose por todas partes y se incluyeron en fondos de pensiones, fondos de cobertura y gobiernos internacionales.

Y, como ahora estamos aprendiendo, muchos de estos productos terminaron sin valer absolutamente nada.

Una idea simple conduce a grandes problemas

El valor respaldado por activos (ABS) ha existido durante décadas, y en su esencia se encuentra un principio de inversión simple: tome un grupo de activos que tengan flujos de efectivo predecibles y similares (como la hipoteca de la vivienda de un individuo), combínelos en un paquete administrado que recauda todos los pagos individuales (los pagos de la hipoteca) y utiliza el dinero para pagar a los inversores un cupón en el paquete administrado. Esto crea un valor respaldado por activos en el que el inmueble subyacente actúa como garantía.

Otra gran ventaja fue que las agencias de calificación crediticia como Moody’s y Standard & Poor’s colocarían su sello de aprobación ‘AAA’ o ‘A +’ en muchos de estos valores, lo que indica su relativa seguridad como inversión.

La ventaja para el inversor es que puede adquirir una cartera diversificada de activos de renta fija que llegan como un pago de cupón.

La Asociación Nacional de Hipotecas del Gobierno (Ginnie Mae) había estado agrupando y vendiendo hipotecas titulizadas como ABS durante años; sus calificaciones ‘AAA’ siempre habían tenido la garantía que les brindaba el respaldo del gobierno de Ginnie Mae. Los inversores obtuvieron un rendimiento más alto que los bonos del Tesoro y Ginnie Mae pudo utilizar la financiación para ofrecer nuevas hipotecas.

Ampliando los márgenes

Gracias a un mercado inmobiliario en explosión, también se estaba creando una forma actualizada de ABS, solo que estos ABS estaban llenos de préstamos hipotecarios de alto riesgo o préstamos a compradores con un crédito menos que estelar.

Los préstamos de alto riesgo, junto con sus riesgos de incumplimiento mucho más altos, se colocaron en diferentes clases de riesgo, o tramos, cada uno de los cuales venía con su propio calendario de pagos. Los tramos superiores pudieron recibir calificaciones ‘AAA’, incluso si contenían préstamos de alto riesgo, porque a estos tramos se les prometió los primeros dólares que ingresaron al valor. Los tramos más bajos tenían tasas de cupón más altas para compensar el mayor riesgo de incumplimiento. En la parte inferior, el tramo de «acciones» fue una inversión altamente especulativa, ya que sus flujos de efectivo podrían desaparecer esencialmente si la tasa de incumplimiento de todo el ABS se deslizaba por encima de un nivel bajo, en el rango del 5 al 7%..

De repente, incluso los prestamistas de hipotecas de alto riesgo tenían una vía para vender su deuda arriesgada, lo que a su vez les permitió comercializar esta deuda de manera aún más agresiva. Wall Street estaba allí para recoger sus préstamos de alto riesgo, empaquetarlos con otros préstamos (algunos de calidad, otros no) y venderlos a los inversores. Además, casi el 80% de estos valores agrupados se convirtieron mágicamente en grado de inversión ( calificación ‘A’ o superior), gracias a las agencias de calificación, que ganaron honorarios lucrativos por su trabajo en la calificación de los ABS.

Como resultado de esta actividad, se volvió muy rentable originar hipotecas, incluso de riesgo. No pasó mucho tiempo antes de que los prestamistas hipotecarios pasaran por alto los requisitos básicos, como el comprobante de ingresos y el pago inicial; Se estaban suscribiendo hipotecas al 125% de préstamo a valor y se las otorgaba a posibles propietarios. La lógica es que con los precios inmobiliarios subiendo tan rápido (los precios medios de las viviendas subían hasta un 14% anual en 2005), una hipoteca LTV del 125% estaría por encima del agua en menos de dos años.

Apalancamiento al cuadrado

El bucle de refuerzo estaba empezando a girar demasiado rápido, pero con Wall Street, Main Street y todos los intermedios beneficiándose del viaje, ¿quién iba a frenar?

Las tasas de interés récord se habían combinado con los estándares crediticios cada vez más flexibles para impulsar los precios de los bienes raíces a niveles récord en la mayor parte de los Estados Unidos. Los propietarios de viviendas existentes estaban refinanciando en cantidades récord, aprovechando el valor acumulado recientemente que se podía obtener con unos pocos cientos de dólares gastados en una tasación de la vivienda.

Mientras tanto, gracias a la liquidez en el mercado, los bancos de inversión y otros grandes inversores pudieron pedir prestado cada vez más (mayor apalancamiento ) para crear productos de inversión adicionales, que incluían activos subprime inestables.

La deuda garantizada se une a la refriega

La capacidad de obtener préstamos más impulsó a los bancos y otros grandes inversores a crear obligaciones de deuda garantizadas (CDO), que básicamente recogieron acciones y tramos de » mezzanine » (calificación media a baja) de los MBS y los volvieron a empaquetar, esta vez en mezzanine CDO.

Al utilizar el mismo esquema de pago de «goteo», la mayoría de los CDO intermedios podrían obtener una calificación crediticia de «AAA», dejándola en manos de fondos de cobertura, fondos de pensiones, bancos comerciales y otros inversores institucionales.

Los valores respaldados por hipotecas residenciales (RMBS), en los que los flujos de efectivo provienen de la deuda residencial, y los CDO estaban eliminando efectivamente las líneas de comunicación entre el prestatario y el prestamista original. De repente, grandes inversores controlaron la garantía; como resultado, las negociaciones sobre los pagos atrasados ​​de la hipoteca fueron ignoradas por el modelo «directo a la ejecución hipotecaria» de un inversionista que busca reducir sus pérdidas.

Sin embargo, estos factores no habrían causado la crisis actual si:

1. El mercado inmobiliario siguió en auge.
2. Los propietarios de viviendas podrían pagar sus hipotecas.

Sin embargo, debido a que esto no sucedió, estos factores solo ayudaron a impulsar el número de ejecuciones hipotecarias más adelante.

Tarifas de teaser y ARM

Dado que los prestamistas hipotecarios exportaban gran parte del riesgo de los préstamos de alto riesgo a los inversores, tenían la libertad de idear estrategias interesantes para originar préstamos con su capital liberado. Mediante el uso de tasas teaser ( tasas bajas especiales que durarían el primer año o dos de una hipoteca) dentro de las hipotecas de tasa ajustable (ARM), los prestatarios podrían ser atraídos a una hipoteca inicialmente asequible en la que los pagos se dispararían en tres, cinco o siete años.

A medida que el mercado inmobiliario alcanzó sus máximos en 2005 y 2006, las tasas de interés, los ARM y el préstamo » solo de interés » (donde no se realizan pagos principales durante los primeros años) se presionaron cada vez más sobre los propietarios de viviendas. A medida que estos préstamos se volvieron más comunes, menos prestatarios cuestionaron los términos y, en cambio, se sintieron atraídos por la perspectiva de poder refinanciar en unos pocos años (con una gran ganancia, según el argumento), lo que les permitió hacer cualquier pago de recuperación que fuera necesario. necesario. Sin embargo, lo que los prestatarios no tuvieron en cuenta en el mercado inmobiliario en auge fue que cualquier disminución en el valor de la vivienda dejaría al prestatario con una combinación insostenible de un pago global y un pago hipotecario mucho más alto.

Un mercado tan cercano a casa como el inmobiliario se vuelve imposible de ignorar cuando está funcionando a toda máquina. En el transcurso de cinco años, los precios de las viviendas en muchas áreas se habían literalmente duplicado, y casi cualquiera que no hubiera comprado una casa o refinanciado se consideraba atrasado en la carrera para ganar dinero en ese mercado. Los prestamistas hipotecarios sabían esto y presionaron cada vez más agresivamente. Las casas nuevas no se pudieron construir lo suficientemente rápido y las existencias de los constructores de viviendas se dispararon.

El mercado de CDO (asegurado principalmente con deuda subprime) se disparó a más de $ 600 mil millones en emisiones solo durante 2006, más de 10 veces la cantidad emitida solo una década antes. Estos valores, aunque no tenían liquidez, se compraron con entusiasmo en los mercados secundarios, que felizmente los colocaron en grandes fondos institucionales a sus tasas de interés superiores al mercado.

Empiezan a aparecer grietas

Sin embargo, a mediados de 2006, comenzaron a aparecer grietas. Las ventas de viviendas nuevas se estancaron y los precios medios de venta detuvieron su escalada. Las tasas de interés, aunque históricamente siguen siendo bajas, estaban en aumento, y los temores inflacionarios amenazaban con elevarlas más. Todas las hipotecas y refinanciaciones fáciles de suscribir ya se habían realizado, y la primera de las ARM inestables, redactada entre 12 y 24 meses antes, estaba comenzando a restablecerse.

Las tasas de incumplimiento comenzaron a subir de forma pronunciada. De repente, el CDO no parecía tan atractivo para los inversores en busca de rendimiento. Después de todo, muchos de los CDO habían sido reempaquetados tantas veces que era difícil saber cuánta exposición subprime había realmente en ellos.

La crisis del crédito fácil

No pasó mucho tiempo antes de que las noticias sobre los problemas en el sector pasaran de las discusiones en la sala de juntas a las noticias que acaparan los titulares.

Decenas de prestamistas hipotecarios, sin más mercados secundarios o bancos de inversión ávidos en los que vender sus préstamos, se vieron privados de lo que se había convertido en la principal fuente de financiación y se vieron obligados a cerrar sus operaciones. Como resultado, los CDO pasaron de ser ilíquidos a no comercializables.

A la vista de toda esta incertidumbre financiera, los inversores se volvieron mucho más aversión al riesgo, y miraron a desenredo posiciones en MBS potencialmente peligrosos, y cualquier valor de renta fija no pagar una adecuada prima de riesgo para el nivel de riesgo percibido. Los inversores votaron en masa que los riesgos de alto riesgo no eran los que valía la pena tomar.

En medio de esta huida hacia la calidad, las letras del Tesoro a tres meses se convirtieron en el nuevo producto de renta fija «imprescindible» y los rendimientos cayeron un sorprendente 1,5% en cuestión de días. Incluso más notable que la compra de bonos respaldados por el gobierno (y a corto plazo) fue el diferencial entre los bonos corporativos y las letras del Tesoro a plazos similares, que se amplió de unos 35 puntos básicos a más de 120 puntos básicos en menos de una semana.

Estos cambios pueden parecer mínimos o no perjudiciales para el ojo inexperto, pero en los mercados modernos de renta fija, donde el apalancamiento es el rey y el crédito barato es solo el bufón actual, un movimiento de esa magnitud puede causar mucho daño. Esto fue ilustrado por el colapso de varios fondos de cobertura.

Muchos fondos institucionales se enfrentaron a demandas de márgenes y garantías de bancos nerviosos, lo que los obligó a vender otros activos, como acciones y bonos, para recaudar efectivo. El aumento de la presión vendedora se apoderó de los mercados de valores, ya que los principales promedios bursátiles en todo el mundo se vieron afectados por fuertes caídas en cuestión de semanas, lo que efectivamente estancó el fuerte mercado que había llevado el promedio industrial Dow Jones a máximos históricos en julio de 2007..

Para ayudar a contener el impacto de la crisis, los bancos centrales de EE. UU., Japón y Europa, mediante inyecciones de efectivo de varios cientos de miles de millones de dólares, ayudaron a los bancos con sus problemas de liquidez y ayudaron a estabilizar los mercados financieros. La Reserva Federal también redujo la tasa de la ventana de descuento, lo que hizo más barato para las instituciones financieras pedir prestados fondos de la Fed, agregar liquidez a sus operaciones y ayudar a los activos en dificultades.

La liquidez adicional ayudó a estabilizar el mercado hasta cierto punto, pero el impacto total de estos eventos aún no está claro.

Conclusión

No hay nada intrínsecamente malo o malo en la obligación de deuda garantizada o en cualquiera de sus parientes financieros. Es una forma natural e inteligente de diversificar el riesgo y abrir los mercados de capitales. Como cualquier otra cosa —la burbuja de las puntocom, el colapso de la gestión de capital a largo plazo y la hiperinflación de principios de la década de 1980—, si una estrategia o un instrumento se usa mal o se cocina demasiado, será necesario que haya una buena sacudida en la arena. Llámelo una extensión natural del capitalismo, donde la codicia puede inspirar innovación, pero si no se controla, se requieren grandes fuerzas del mercado para devolver el equilibrio al sistema.

¿Que sigue?

Entonces, ¿dónde vamos desde aquí? La respuesta a esta pregunta se centrará en averiguar cuán amplio será el impacto, tanto en los Estados Unidos como en todo el mundo. La mejor situación para todas las partes involucradas sigue siendo una en la que la economía de EE. UU. Va bien, el desempleo se mantiene bajo, los ingresos personales siguen el ritmo de la inflación y los precios inmobiliarios tocan fondo. Solo cuando ocurra la última parte seremos capaces de evaluar el impacto total del colapso de las hipotecas de alto riesgo.

La supervisión regulatoria seguramente se endurecerá después de este fiasco, probablemente manteniendo las restricciones crediticias y las calificaciones de los bonos muy conservadoras durante los próximos años. Dejando a un lado las lecciones aprendidas, Wall Street continuará buscando nuevas formas de valorar el riesgo y empaquetar valores, y sigue siendo el deber del inversor ver el futuro a través de los valiosos filtros del pasado.