Comprensión del riesgo de liquidez
Antes de la crisis financiera mundial (GFC), el riesgo de liquidez no estaba en el radar de todos. Los modelos financieros omitían habitualmente el riesgo de liquidez. Pero la GFC impulsó una renovación para comprender el riesgo de liquidez. Una razón fue el consenso de que la crisis incluyó una corrida contra el sistema bancario en la sombra no depositario (proveedores de financiamiento a corto plazo, especialmente en el mercado de repos) que retiró sistemáticamente la liquidez. Lo hicieron de manera indirecta, pero innegable, aumentando los cortes de pelo colaterales.
Después de la CFG, todas las principales instituciones financieras y gobiernos son muy conscientes del riesgo de que la retirada de liquidez pueda ser un cómplice desagradable en la transmisión de perturbaciones a través del sistema, o incluso en la exacerbación del contagio.
Conclusiones clave
- La liquidez es la facilidad con la que se puede comprar o vender un activo o valor en el mercado y convertirlo en efectivo.
- Hay dos tipos diferentes de riesgo de liquidez: riesgo de liquidez de financiación y riesgo de liquidez de mercado.
- El riesgo de liquidez de la financiación o del flujo de efectivo es la principal preocupación de un tesorero corporativo que pregunta si la empresa puede financiar sus pasivos.
- El riesgo de liquidez de mercado o de activos es la falta de liquidez de los activos o la incapacidad de salir fácilmente de una posición.
- La medida más popular y más cruda de liquidez es el diferencial de oferta y demanda: se dice que un diferencial de oferta y demanda bajo o estrecho es estrecho y tiende a reflejar un mercado más líquido.
¿Qué es el riesgo de liquidez?
Liquidez es un término que se utiliza para referirse a la facilidad con la que se puede comprar o vender un activo o valor en el mercado. Básicamente, describe qué tan rápido se puede convertir algo en efectivo. Hay dos tipos diferentes de riesgo de liquidez. El primero es el riesgo de liquidez de financiación o de flujo de efectivo, mientras que el segundo es el riesgo de liquidez del mercado, también conocido como riesgo de activo / producto.
Riesgo de liquidez de financiación
El riesgo de liquidez de la financiación o del flujo de efectivo es la principal preocupación de un tesorero corporativo que pregunta si la empresa puede financiar sus pasivos. Un indicador clásico del riesgo de liquidez de financiación es el coeficiente circulante (activo circulante / pasivo circulante) o, para el caso, el coeficiente rápido. Una línea de crédito sería un mitigante clásico.
Riesgo de liquidez del mercado
El riesgo de liquidez de los activos o del mercado es la iliquidez de los activos. Esta es la incapacidad de salir fácilmente de una posición. Por ejemplo, podemos ser propietarios de bienes raíces pero, debido a las malas condiciones del mercado, solo se pueden vender de manera inminente a un precio de liquidación. El activo seguramente tiene valor, pero como los compradores se han evaporado temporalmente, el valor no se puede realizar.
Considere su virtual opuesto, un bono del Tesoro de Estados Unidos. Es cierto que un bono del Tesoro de EE. UU. Se considera casi libre de riesgo, ya que pocos imaginan que el gobierno de EE. UU. Incumpla. Pero además, este bono tiene un riesgo de liquidez extremadamente bajo. Su propietario puede salir fácilmente de la posición al precio de mercado vigente. Las posiciones pequeñas en acciones del S&P 500 son igualmente líquidas. Se pueden salir rápidamente al precio de mercado. Pero las posiciones en muchas otras clases de activos, especialmente en activos alternativos, no se pueden salir con facilidad. De hecho, podríamos incluso definir activos alternativos como aquellos con alto riesgo de liquidez.
El riesgo de liquidez del mercado puede ser una función de lo siguiente:
- La microestructura del mercado. Los intercambios, como los de futuros de materias primas, suelen ser mercados profundos, pero muchos mercados extrabursátiles (OTC) son escasos.
- Tipo de activo. Los activos simples son más líquidos que los activos complejos. Por ejemplo, en la crisis, los CDO -cuadrados (los CDO 2 son notas estructuradas garantizadas por tramos de CDO) se volvieron especialmente ilíquidos debido a su complejidad.
- Sustitución. Si una posición se puede reemplazar fácilmente con otro instrumento, los costos de sustitución son bajos y la liquidez tiende a ser mayor.
- Horizonte de tiempo. Si el vendedor tiene urgencia, esto tiende a exacerbar el riesgo de liquidez. Si un vendedor es paciente, entonces el riesgo de liquidez es una amenaza menor.
Tenga en cuenta la característica común de ambos tipos de riesgo de liquidez: en cierto sentido, ambos implican el hecho de que no hay suficiente tiempo. La falta de liquidez es generalmente un problema que se puede solucionar con más tiempo.
Medidas de riesgo de liquidez del mercado
Hay al menos tres perspectivas sobre la liquidez del mercado según la figura anterior. La medida más popular y más cruda es el diferencial de oferta y demanda. Esto también se llama ancho. Se dice que un diferencial de oferta y demanda bajo o estrecho es estrecho y tiende a reflejar un mercado más líquido.
La profundidad se refiere a la capacidad del mercado para absorber la venta o salida de una posición. Un inversor individual que vende acciones de Apple, por ejemplo, no es probable que inversor institucional que venda un gran bloque de acciones en una empresa de pequeña capitalización probablemente hará que el precio baje. Finalmente, la resiliencia se refiere a la capacidad del mercado para recuperarse de precios temporalmente incorrectos.
Para resumir:
- El diferencial de oferta y demanda mide la liquidez en la dimensión del precio y es una característica del mercado, no del vendedor o la posición del vendedor. Los modelos financieros que incorporan el diferencial de oferta y demanda se ajustan a la liquidez exógena y son modelos de liquidez exógena.
- El tamaño de la posición, en relación con el mercado, es una característica del vendedor. Los modelos que utilizan esta medida miden la liquidez en la dimensión de cantidad y generalmente se conocen como modelos de liquidez endógena.
- La resiliencia mide la liquidez en las dimensiones del tiempo y estos modelos son raros en la actualidad.
En un extremo, la alta liquidez del mercado se caracterizaría por el propietario de una posición pequeña en relación con un mercado profundo que sale a un estrecho diferencial de oferta y demanda y un mercado muy resistente.
Se dice que un diferencial de oferta y demanda bajo o estrecho es estrecho y tiende a reflejar un mercado más líquido.
¿Qué pasa con el volumen?
El volumen de operaciones es una medida popular de liquidez, pero ahora se considera un indicador defectuoso. Un alto volumen de operaciones no implica necesariamente una alta liquidez. El Flash Crash del 6 de mayo de 2010 lo demostró con ejemplos dolorosos y concretos.
En ese caso, según la Comisión de Bolsa y Valores (SEC), los algoritmos de ventaestaban introduciendo órdenes en el sistema más rápido de lo que podían ejecutarse. El volumen aumentó, pero muchos pedidos pendientes no se cumplieron. Según la SEC, «especialmente en tiempos de volatilidad significativa, elalto volumen de operaciones no es necesariamente un indicador confiable de la liquidez del mercado».
Incorporación del riesgo de liquidez
En el caso del riesgo de liquidez exógeno, un enfoque es utilizar el diferencial de oferta y demanda para ajustar directamente la métrica. Tenga en cuenta: Los modelos de riesgo son diferentes a los modelos de valoración y este método asume que hay precios de compra / venta observables.
Ilustremos con valor en riesgo (VAR). Suponga que la volatilidad diaria de una posición de $ 1,000,000 es 1.0%. La posición tiene un rendimiento esperado positivo, también conocido como deriva, pero como nuestro horizonte es diario, reducimos nuestro pequeño rendimiento diario esperado a cero. Esta es una práctica común. Por lo tanto, deje que el rendimiento diario esperado sea igual a cero. Si los rendimientos se distribuyen normalmente, entonces la desviación de una cola al 5.0% es 1.65. Es decir, el 5% de la cola izquierda de la distribución normal es 1,65 desviaciones estándar a la izquierda de la media. En Excel, obtenemos este resultado con = INV. NORMAS (5%) = -1.645.
El 95% del valor en riesgo (VAR) viene dado por:
$ 1,000,000 * 1.0% de volatilidad * 1.65 = $ 16,500
Bajo estos supuestos, podemos decir «sólo 1/20 días (5% del tiempo) esperamos que la pérdida diaria supere los $ 16,500». Pero esto no se ajusta a la liquidez.
Supongamos que la posición está en una sola acción donde el precio de venta es $ 20,40 y el precio de oferta es $ 19,60, con un punto medio de $ 20. En términos porcentuales, el diferencial (%) es:
($ 20.40 – $ 19.60) ÷ $ 20 = 4.0%
El margen completo representa el costo de un viaje de ida y vuelta: compra y venta de acciones. Pero, como solo nos interesa el costo de liquidez si necesitamos salir (vender) la posición, el ajuste de liquidez consiste en sumar la mitad (0.5) del spread. En el caso de VaR, tenemos:
- Coste de liquidez (LC) = 0,5 x margen
- VaR ajustado por liquidez (LVaR) = posición ($) * [-desviación (%) + volatilidad * desviación + LC], o
- VaR ajustado por liquidez (LVaR) = posición ($) * [-desviación (%) + volatilidad * desviación + 0,5 * diferencial].
En nuestro ejemplo,
LVaR = $ 1,000,000 * [-0% + 1.0% * 1.65 + 0.5 * 4.0%] = $ 36,500
De esta forma, el ajuste de liquidez aumenta el VaR a la mitad del spread ($ 1,000,000 * 2% = + $ 20,000).
La línea de fondo
El riesgo de liquidez se puede analizar en riesgo de liquidez de financiación (flujo de efectivo) o de mercado (activos). La liquidez del financiamiento tiende a manifestarse como riesgo crediticio, o la incapacidad para financiar pasivos produce incumplimientos. El riesgo de liquidez del mercado se manifiesta como riesgo de mercado, o la incapacidad de vender un activo hace que su precio de mercado baje, o peor aún, hace que el precio de mercado sea indescifrable. El riesgo de liquidez del mercado es un problema creado por la interacción del vendedor y los compradores en el mercado. Si la posición del vendedor es grande en relación con el mercado, esto se denomina riesgo de liquidez endógeno (una característica del vendedor). Si el mercado ha retirado compradores, esto se denomina riesgo de liquidez exógeno, una característica del mercado que es una colección de compradores, un indicador típico aquí es un margen de oferta y demanda anormalmente amplio.
Una forma común de incluir el riesgo de liquidez del mercado en un modelo de riesgo financiero (no necesariamente un modelo de valoración) es ajustar o «penalizar» la medida sumando / restando la mitad del margen de oferta y demanda.