Profundizando en el modelo de descuento de dividendos

Es hora de desempolvar uno de los métodos más antiguos y conservadores de modelo de descuento de dividendos (DDM). Es una de las aplicaciones básicas de una teoría financiera que los estudiantes de cualquier clase de introducción a las finanzas deben aprender. Desafortunadamente, la teoría es la parte fácil. El modelo requiere muchas suposiciones sobre los pagos de dividendos y los patrones de crecimiento de las empresas, así como las tasas de interés futuras. Surgen dificultades en la búsqueda de números razonables que se incorporen a la ecuación. A continuación, examinaremos este modelo y le mostraremos cómo calcularlo.

El modelo de descuento de dividendos

Aquí está la idea básica: en última instancia, cualquier acción no vale más de lo que proporcionará a los inversores en dividendos actuales y futuros. La teoría financiera dice que el valor de una acción vale todos los flujos de efectivo futuros que se espera que genere la empresa, descontados mediante una tasa adecuada ajustada al riesgo. Según el DDM, los dividendos son los flujos de efectivo que se devuelven al accionista  (vamos a suponer que comprende los conceptos de descuento ). Para valorar una empresa que utiliza el DDM, calcula el valor de los pagos de dividendos que cree que una acción eliminará en los próximos años. Esto es lo que dice el modelo:

En aras de la simplicidad, considere una empresa con un dividendo anual de $ 1. Si calcula que la empresa pagará ese dividendo indefinidamente, debe preguntarse cuánto está dispuesto a pagar por esa empresa. Suponga que el rendimiento esperado  , o, más apropiadamente en el lenguaje académico, la tasa de rendimiento requerida  , es del 5%. Según el modelo de descuento de dividendos, la empresa debería tener un valor de $ 20 ($ 1.00 /.05).

¿Cómo llegamos a la fórmula anterior? En realidad, es solo una aplicación de la fórmula para una perpetuidad :

PAG0=Div11+r+Div2(1+r)2+⋯=Divr\ begin {alineado} \ text {P} _0 & = \ frac {\ text {Div} _1} {1 + r} + \ frac {\ text {Div} _2} {(1 + r) ^ 2} + \ cdots \\ & = \ frac {\ text {Div}} {r} \\ \ end {alineado}PAG0​​=1+r

La deficiencia obvia del modelo anterior es que esperaría que la mayoría de las empresas crezcan con el tiempo. Si cree que este es el caso, el denominador es igual al rendimiento esperado menos la tasa de crecimiento de los dividendos. Esto se conoce como el DDM de crecimiento constante o el modelo de Gordon en honor a su creador, Myron Gordon. Supongamos que cree que el dividendo de la empresa crecerá un 3% anual. El valor de la empresa debería ser $ 1 / (.05 .03) = $ 50. Aquí está la fórmula para valorar una empresa con un dividendo en constante crecimiento, así como la prueba de la fórmula:

PAG0=Div1+r+Div(1+gramo)(1+r)2+Div(1+gramo)2(1+r)3+⋯=Divr-gramo\ begin {alineado} \ text {P} _0 & = \ frac {\ text {Div}} {1 + r} + \ frac {\ text {Div} (1 + g)} {(1 + r) ^ 2 } + \ frac {\ text {Div} (1 + g) ^ 2} {(1 + r) ^ 3} + \ cdots \\ & = \ frac {\ text {Div}} {r – g} \\ \ end {alineado}PAG0​​=1+r

El modelo clásico de descuento de dividendos funciona mejor cuando se valora una empresa madura que paga una gran parte de sus ganancias como dividendos, como una empresa de servicios públicos.

El problema de la previsión

Los defensores del modelo de descuento de dividendos dicen que solo los dividendos en efectivo futuros pueden brindarle una estimación confiable del valor intrínseco de una empresa. Comprar acciones por cualquier otro motivo, digamos, pagar 20 veces las ganancias de la empresa hoy porque alguien pagará 30 veces mañana, es mera especulación.

En verdad, el modelo de descuento de dividendos requiere una enorme cantidad de especulación al tratar de pronosticar futuros dividendos. Incluso cuando lo aplica a empresas estables, confiables y que pagan dividendos, aún debe hacer muchas suposiciones sobre su futuro. El modelo está sujeto al axioma «basura adentro, basura afuera», lo que significa que un modelo es tan bueno como las suposiciones en las que se basa. Además, los insumos que producen valoraciones siempre cambian y son susceptibles de error.

La primera gran suposición que hace el DDM es que los dividendos son estables o crecen a una tasa constante indefinidamente. Incluso para acciones estables, confiables y del tipo de servicios públicos, puede ser complicado pronosticar exactamente cuál será el pago de dividendos el próximo año, sin importar dentro de una docena de años.

Modelos de descuento de dividendos de etapas múltiples

Para sortear el problema que plantean los dividendos inestables, los modelos de etapas múltiples acercan el DDM a la realidad asumiendo que la empresa experimentará diferentes fases de crecimiento. Los analistas de acciones crean modelos de pronóstico complejos con muchas fases de crecimiento diferente para reflejar mejor las perspectivas reales. Por ejemplo, un DDM de múltiples etapas puede predecir que una empresa tendrá un dividendo que crece al 5% durante siete años, al 3% durante los siguientes tres años y luego al 2% a perpetuidad.

Sin embargo, este enfoque trae aún más suposiciones al modelo. Aunque no asume que un dividendo crecerá a una tasa constante, debe adivinar cuándo y cuánto cambiará un dividendo con el tiempo.

¿Qué se debe esperar?

Otro punto conflictivo con el DDM es que nadie sabe con certeza cuál es la tasa de rendimiento esperada adecuada para su uso. No siempre es prudente utilizar simplemente la tasa de interés a largo plazo porque la idoneidad de esto puede cambiar.

El problema del alto crecimiento

Ningún modelo elegante de DDM es capaz de resolver el problema de las acciones de alto crecimiento. Si la tasa de crecimiento de dividendos de la empresa excede la tasa de retorno esperada, no puede calcular un valor porque obtiene un denominador negativo en la fórmula. Las acciones no tienen un valor negativo. Considere una empresa con un dividendo que crece al 20% mientras que la tasa de retorno esperada es solo del 5%: en el denominador (rg), tendría -15% (5% – 20%).

De hecho, incluso si la tasa de crecimiento no excede la tasa de retorno esperada, las acciones de crecimiento, que no pagan dividendos, son aún más difíciles de valorar con este modelo. Si espera valorar una acción en crecimiento con el modelo de descuento de dividendos, su valoración se basará en nada más que conjeturas sobre las ganancias futuras de la empresa y las decisiones de política de dividendos. La mayoría de las acciones de crecimiento no pagan dividendos. Por el contrario, reinvierten las ganancias en la empresa con la esperanza de proporcionar a los accionistas un rendimiento mediante un precio de acción más alto.

Piense en Microsoft, que no pagó dividendos durante décadas. Dado este hecho, el modelo podría sugerir que la empresa no valía nada en ese momento, lo cual es completamente absurdo. Recuerde, solo alrededor de un tercio de todas las empresas públicas pagan dividendos. Además, incluso las empresas que ofrecen pagos asignan cada vez menos de sus ganancias a los accionistas.

Línea de fondo

The dividend discount model is by no means the be-all and end-all for valuation. That being said, learning about the dividend discount model does encourage thinking. It forces investors to evaluate different assumptions about growth and future prospects. If nothing else, the DDM demonstrates the underlying principle that a company is worth the sum of its discounted future cash flows – whether or not dividends are the correct measure of cash flow is another question. The challenge is to make the model as applicable to reality as possible, which means using the most reliable assumptions available.